Oleh: Dr.Aswin Rivai, MM., Dosen FEB-UPN Veteran Jakarta

Dengan bank sentral besar yang siap menurunkan suku bunga dalam waktu dekat, regulator harus mulai mengantisipasi risiko yang dapat diperkirakan terhadap pasar keuangan dan perekonomian riil. Pada saat harga aset sudah meningkat, biaya pinjaman yang lebih rendah akan mengundang lebih banyak leverage dan spekulasi. Ketika suku bunga turun dan stabil, pelaku pasar keuangan cenderung mengambil leverage dan risiko yang lebih besar.

Tantangan bagi regulator adalah mencegah risiko-risiko tersebut menjadi sistemik dan menyebabkan krisis ekonomi yang lebih luas. Pasar modal percaya bahwa suku bunga memang berada pada jalur penurunan karena tiga alasan. Pertama, inflasi melambat di Amerika Serikat, Inggris, dan Eropa, dan bahkan terdapat bukti deflasi di Tiongkok.

Kedua, pertumbuhan ekonomi global diperkirakan akan tetap rendah pada dekade berikutnya, dengan pertumbuhan negara-negara maju dalam lima tahun ke depan akan jatuh ke level terendah dalam empat dekade. Selain itu, kontribusi Tiongkok terhadap permintaan global diperkirakan akan berkurang, karena tren demografi yang tidak menguntungkan seperti menyusutnya populasi usia kerja.

Terakhir, banyak pihak yang memperkirakan kecerdasan buatan (AI) akan meningkatkan produktivitas, yang dapat menyebabkan hilangnya lapangan kerja dan lesunya pasar tenaga kerja.  Hal ini akan membatasi inflasi upah dan memperkuat ekspektasi penurunan suku bunga dalam jangka panjang. Tentu saja, faktor-faktor lain mungkin masih menyebabkan tekanan kenaikan pada suku bunga.

Deglobalisasi dan kembalinya hambatan perdagangan proteksionis dapat mendongkrak harga banyak barang dan jasa, dan banyak bank sentral mungkin cenderung mempertahankan suku bunga tetap tinggi untuk menghalangi pemerintah terutama anggota G7 meningkatkan pinjaman dan meningkatkan defisit fiskal.

Selain itu meskipun inflasi telah turun jauh dari puncak pandemi, inflasi masih berada di atas target 2% di AS, Inggris, dan Eropa. Saat ini, para peramal pasar keuangan memproyeksikan dua kali penurunan suku bunga tahun ini di Inggris dan UE. Ketika suku bunga akhirnya mulai turun, investor akan melakukan realokasi modal, yang akan berdampak besar pada harga aset yang sudah meningkat.

Dengan Indeks Dow Jones dan FTSE 100 (Inggris) yang mencapai titik tertinggi baru dalam beberapa minggu terakhir, bahaya moral menjadi kekhawatiran yang relevan. Lagi pula, ketika biaya pinjaman turun dan menjadi lebih mudah diprediksi, pemerintah, perusahaan, dan rumah tangga cenderung meminjam lebih banyak. Antara tahun 2010 dan 2022, ketika suku bunga AS secara efektif nol, utang korporasi AS meningkat 70%, mencapai $94 triliun. Utang pemerintah berada pada kondisi yang lebih mengkhawatirkan. Di AS, Kantor Anggaran Kongres yang non-partisan memproyeksikan bahwa utang federal akan tumbuh dari 99%

PDB pada akhir tahun 2024 menjadi 116%, sebuah rekor baru pada akhir tahun 2034. Hal ini menimbulkan kekhawatiran di luar keberlanjutan fiskal, karena meningkatnya utang pemerintah penerbitan obligasi ini mungkin akan “mengusir” pinjaman sektor swasta dan meningkatkan biaya pinjaman pihak lain. Suku bunga yang lebih rendah dan stabil juga meningkatkan risiko penggelembungan aset, dengan menciptakan “dinding uang” dalam sistem keuangan. Ketika investor ritel dan institusi meminjam lebih banyak dan mencari imbal hasil yang lebih tinggi, mereka akan menempatkan taruhan yang semakin berisiko pada aset spekulatif seperti modal ventura dan mata uang kripto.

Dan ketika lebih banyak uang tunai mengejar peluang investasi yang relatif lebih sedikit, akibatnya adalah inflasi harga aset. Itulah sebabnya S&P 500 meningkat empat kali lipat antara tahun 2009 dan 2021, ketika suku bunga mendekati nol. Sejarah dipenuhi dengan contoh-contoh leverage yang lebih tinggi yang menyebabkan penggelembungan aset, dan kemudian krisis ekonomi yang parah. Inilah yang menyebabkan kehancuran Wall Street dan Depresi Besar pada tahun 1929, krisis Jepang pada tahun 1990an, keruntuhan dot-com pada tahun 2000, dan krisis keuangan global tahun 2008. Dalam konteks saat ini, ada dua bidang yang menjadi perhatian regulasi yang perlu disebutkan.

Pertama, dana lindung nilai multi-manajer saat ini lebih besar, lebih penting secara sistemik, dan mungkin lebih memiliki leverage dibandingkan dana 20 tahun yang lalu. Jika dana lindung nilai (hedge fund) besar gagal, dampaknya akan jauh lebih besar dibandingkan masa lalu.

Kedua, pertumbuhan pasar kredit swasta dalam beberapa tahun terakhir memerlukan pengawasan yang lebih ketat, karena diketahui bahwa leverage telah berpindah dari sistem perbankan, dimana regulator masih memiliki pengawasan langsung. Misalnya, sekitar 69% hipotek dan 70% pinjaman dengan leverage di AS berasal dari luar sistem perbankan.

Regulator dapat mengambil tiga langkah pencegahan untuk mengatasi risiko-risiko ini. Pertama, mereka dapat membatasi pengambilan risiko oleh investor ritel dengan persyaratan jaminan leverage untuk mencegah pinjaman dan spekulasi berlebihan. Kedua, mereka dapat mengekang pengambilan risiko institusional dalam sistem keuangan yang diatur dengan mewajibkan lembaga-lembaga keuangan global yang penting secara sistemik untuk memiliki lebih banyak modal untuk melawan investasi spekulatif. Meskipun persyaratan modal diperketat setelah krisis tahun 2008, kita sekarang mungkin perlu mengambil langkah lebih jauh untuk mengekang bubble. Ada juga peluang untuk memperbarui aturan akuntansi untuk mencerminkan hal tersebut.